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　　在当时看来，蒙牛要达到“对赌协议”中规定的3倍于行业平均水平的增长率，几乎是不可能完成的任务，此协议的“赌”性可谓十足，对赌协议真是名副其实。然而在接下来的几年里，蒙牛发展速度惊人，远远超过了人们预期，且在2004年6月在中国香港上市，成功融资14亿港币。最终摩根斯坦利、鼎晖、英联投资机构选择了提前终止双方的“对赌协议”，并按承诺向蒙牛支付了可换股票据。蒙牛与国际投资者的这场对赌最终形成了双赢的局面。由于蒙牛的快速发展，虽然摩根斯坦利等3家金融机构手中的股票比例减少了，但是股票价值却获得了很大的提升，获得了数倍的投资回报。而对于蒙牛乳业来说，这次对赌协议不仅为其发展融入了相当数量的资金，同时也是一种股权激励方式，蒙牛的业绩如此出色与该激励密不可分。
　　“对赌协议”在诞生之初，目的是规避收购风险。但由于其自身特殊的性质，也起到双向激励的作用。不仅对投资者形成一定的保护，还对经营者有着正向激励作用。双赢的可能给了国际投资者和国内资金需求者十足的动力与信心。可以说，对赌协议的“正能量”，在此案例中得到了完美的体现。
　　虽然对赌的初衷在于双赢，但并非所有企业都能得偿所愿。永乐电器就是对赌协议的典型受害者。2005年永乐电器上市后与摩根斯坦利等外资股东签订了“对赌协议”。协议规定：如果永乐公司2007年（可延至2008年或2009年）的净利润高于7.5亿元，外资股东将向永乐公司管理层转让4697.38万股永乐公司股份；如果净利润相等或低于6.75亿元，永乐公司管理层将向外资股东转让4697.38万股；如果净利润不高于6亿元，永乐公司管理层向外资股东转让的股份最多将达到9394.76万股。永乐电器显然对于情况估计过于乐观，丝毫不顾忌要达到协议中要求的指标，未来几年公司的净利润增长率必须达到60%以上。失去冷静的永乐走上了扩张收购的路线，利润率却反因额外的整合成本而降低，在一年后被国美电器收购。　　企业并购并非总是在友好的环境下进行的。在未获得对方董事会允许的情况下发起的收购，被称作恶意收购。恶意收购者往往采取的是在股票市场上买入目标公司股票这一手段进行收购。然而，除非目标公司的股票流动量极高，足以让恶意收购者在市场上进行吸收，否则这一手段很难生效。但在2010年年初发生的一笔恶意收购中，国际知名奢侈品品牌LVMH巧妙地运动了对赌协议，在Hermes公司流通股量不大的情况下，成功的拿下了Hermes公司22.02%的股份。LVMH公司对对赌协议的灵活应用，为企业管理者在未来的收购行为中，带来了新的启示。
　　LVMH为了这场收购战争足足准备了四年。早在2008年LVMH就运用市场操作悄悄买入了4.92%的Hermes股份。根据市场规定，如果一家公司买入另一家公司价值超过总股本5%的股票时，必须向证券交易所和该公司报备，也就是所谓的举牌。正是这一规定导致了恶意收购的不易操作性，因为一旦报备，目标公司就会不惜一切代价的让股价上涨，增加收购的难度。显然，LVMH为收购作了精心安排，它第一次只收购4.92%的Hermes股份，避开了举牌报备。然后，LVMH又巧妙地使用对赌协议，成功躲过Hermes的防范。2008年下半年，LVMH公司通过其位于卢森堡和香港的两家子公司与三家法国投行签订了三份对赌协议。约定内容是如果协议到期时Hermes股票到达某个价位，LVMH就买入。如果未达到，LVMH就付出手续费用。三份对赌协议中，标的就是Hermes的股票，总值为17.1%的股份。这一类特定的对赌协议被称为“equity swap”。这种方法允许了LVMH对于Hermes的未来股价进行赌约，同时又不必真金白银的进行股票的购买。LVMH的注册地位于法国。而在法国证监会AMF（committee of the Autorité des Marchés Financiers）的规定中，对于潜在的股权变更不需要报备。2010年10月22日，两份对赌协议到期，一份为500万股，另一份为480万股。LVMH当日便从两家投行获得了980万股的Hermes股票。2013年10月23日，也就是对赌协议生效的第二天，LVMH便进行了举牌。2013年10月24日，最后一份对赌协议到期，价值300万股。在Hermes高层未做出反应之前，LVMH便已一举获得了Hermes公司22.01%的股份，成为公司第二大股东，成功达到了入股目的。
　　LVMH并不是第一家利用对赌协议进行收购的企业。2007年舍弗勒集团（Schaeffler）与六家债权银行签署对赌协议以筹集资金对大陆集团进行收购（Continental）。协议内容为若舍弗勒集团不能在协议六个月内将集团债务分别降低至105亿元和75亿元以下，银行将获得其持有的大陆集团股份。然而失败的代价也是惨痛的。未能如约达到协议条款的舍弗勒集团最终只被允许持有49.99%股份，剩余部分被交予第三方银行托管。

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对赌协议在企业并购中的应用与风险防范

2015-08-03 08:58　来源: 互联网作者：胡经天浏览次数 4973

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对赌协议在企业并购中的应用与风险防范 2015-08-03 08:58 来源: 互联网 作者：胡经天 浏览次数 4973